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我的習慣是盡量把握每一場可以參加手上持股的公司開的股東會,但因為新冠疫情的緣故使得這個原則在近年買進持有的公司上破了例,鼎翰就是這個少數之一(另一個是智基,而因為這兩場時間衝突的緣故,今年再度無緣參加智基的股東會)。我是 2020/06 開始買進鼎翰的股票,這個時間點自然是無緣參加當年的股東會,之後則因為持股比例相對少,在時間上有衝突的緣故以及後來我確診等原因而無法參加。也就是買了三年的鼎翰今年竟是第一次參加股東會。

過去三年來鼎翰也算是有了不小的人事異動,像是原財務長回歸集團母公司台灣半導體,總經理變成董事長,對一般公司而言這樣的變動可謂不小,照理身為投資人多少都會有些許擔心,但鼎翰始終維持不錯的獲利能力,當然,連低本益比這個特性也一併維持住了... 因而我在這段時間繼續增持鼎翰,如今已成了我投資組合中第三大持股。

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儘管參加過為數不少場的股東會,卻是第一次把車開往宜蘭,由於是首次前往,在沒有經驗供參考的情況下,採取比較保守的策略似乎比較穩妥,早上六點半多我就從臺北的家開車出發,儘管一路順暢但到達利澤工業區附近時也快八點了,趕緊找了一家小學旁的早餐店吃個早餐,只是萬萬沒想到一間小小的早餐店竟然有一整張完整的英文菜單,我本來以為這邊地靈人傑有很多外國人來拜訪,後來把照片放上臉書後經臉友提醒,最有可能的原因是因應外籍移工的需求,這點在我實際進入鼎翰位於利澤工業區後的廠房後,倒是真的得到證實。

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即便第一次進入利澤工業區,鼎翰的廠區所在地倒是不難找,幾乎就在入口旁邊。門口守衛問明來意後指示我從廠區旁邊的側門進入,待我一入內就有工作人員拿著鞋套遞給我。鞋套這東西我不是沒用過,主要就是怕訪客的鞋子會將塵土帶進來,但參加股東會還是第一次遇到這種要求,待我套好鞋套由工作人員領著走到二樓會議室(後來股東會結束後離開,沿路看到在休息的作業員也套著鞋套,想必會議室跟廠區非常接近,也難怪有這需要)。

距離會議開始還有半小時左右的時間,先前因為是第一次參加股東會的緣故,即便隔天要參加茂順股東會,依舊想辦法提前一天把提問的問題寄給發言人黃振芳協理。也因為有這個友善的舉動,跟黃協理見面時他對我挺客氣的(其實我之前參加過幾次鼎翰在新店總公司開的法說會,對於黃協理並不陌生,不過這倒是我們第一次直接交談),這次閒聊我也才知道原來黃協理跟王興磊董事長是同學不是學長學弟(會有這誤解是因為我只知道兩人都是 MIT 畢業的),而前一次法說會上看到的陳明義總經理果然是理工直男個性。此外我們也提到這個產業中前幾大競爭對手的情況,比較特別的是黃協理指出日本市場的特殊性,在日本的用戶非常習慣產品相關問題都由品牌廠直接提供技術服務,這樣的生態使得日本競爭對手 SATO、Toshiba Tec 自身必須聘僱夠多的技術服務人員,因此即便他們的毛利率表現不錯,但扣掉營業費用後的營益率就沒那麼亮眼,而鼎翰一直以來都是透過與通路商合作的方式來拓展市場,所以他們在日本市場這部分就相對使不上力。當然我們也就我提問的幾個問題交流,不過畢竟股東會是可以直接聽高層講述的機會,董事長跟總經理的回覆更值得重視。

會議開始前幾分鐘,應列席的幾個大咖一一出現,看到董事長的樣子我也確實相信他跟黃協理是同學,不得不說這是我投資以來所接觸的公司中遇到最年輕的董事長。不過前任董事長(也是現任董事長的父親)王秀亭先生就坐在他身旁,相較於董事長的表情一派輕鬆,前董事長的神情總是一臉嚴肅,兩人有很明顯的對比。(整場股東會前董事長都不發一語)

為了符合規定我在開會前就把提問單遞交給工作人員,董事長也允諾會在會議中回答我的問題,只是我原先以為是在營業報告時回答,一直到臨時動議前我都在想是不是刻意忘記我的提問,幸好在臨時動議時總算想到我了。無奈開會的場地回音狀況非常嚴重,這次的股東會錄音品質個人很不滿意,下回得建議公司改善一下這個問題。關於我提問的部分大家可以從錄音的 19:28 開始聽,以下則是依據董事長跟總經理回覆所做的文字整理:

1. 112 年度產品銷售預期為 80 萬台,比去年成長 14.28%,但前五個月的累計營收年增率僅 5.98%,這之間的差距是下半年會有比較明顯成長?還是先前預期過於樂觀?或者是標籤紙的業務拖累營收成長?

另外年報中提及公司的核心競爭力,可否稍加說明?
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總經理回覆:在做 2023 年預算時基於對市場面預估跟全世界總體經濟的看法,我們已經預期今年的銷售壓力會比較大。今年預估的銷售數量是高的,但是每個月營收部分是沒有跟上的狀況。在預估時通常都是用量跟價去計算出我們的目標,量對我們產業而言是一個變動很大的因子,所以只能基於前一年度的銷售狀況去做預估。今年最主要是我們透過 channel 銷售的力道變得比較減緩,這是我們今年度營收沒有跟上的主要原因。

關於核心競爭力從幾個面向來看,主要來自於產品的競爭力,過去我們對產品的開發力道非常強,每年都有推出翻新我們的產品,相對於其他競爭者絕對是前段班,另外關於我們全球銷售國家覆蓋率也是我們相對於競爭者較有優勢的部分。
 

2. 「物聯網和數據分析」這一部份,鼎翰已經有提供相關的應用功能嗎?能否多加說明這些功能實際運用在哪些地方?
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總經理回覆:物聯網數據分析是一個蠻大的概念,鼎翰多年以來持續關注這個議題。我們採取兩個策略:首先在硬體的研發改善上要確保物聯網應用成熟後我們的產品都具有物聯網的聯網能力;另一個部分是軟體平台的開發,這算是我們比較長期的工作,目前物聯網在我們所屬的產業來講並還沒有一個成熟的模式出現,我們會持續在此做研究開發,在可預期的一到兩年內,物聯網及數據分析對我們還不會有實質的營收貢獻,但長期而言這我們還是會持續關注,這是我們未來維持競爭力的重點。

3. 111 年條碼標籤列印機產能對比 110 年減少的原因為何?公司用更少的產量卻有更高的產值是因為生產的產品逐漸導向較高售價的產品嗎?
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總經理回覆:產品組合中產品售價分布其實非常廣,不同產品的定位及售價都不同,過去的經營及銷售主要以桌面機為主,多年來我們的研發跟銷售策略改往比較高階的產品發展,希望往後營收的帶動除了量的增加之外還能提高 ASP。實際上產能並沒有減少,主要是不同產品線規劃切換的緣故。
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4. 公司自從 97 年 11 月上櫃後於 99 年至今至少有廿次員工認股權轉普通股的紀錄,但總經理、副總經理、協理及各部門高階經理人僅兩位持有公司股票,其餘經理人本身跟家人都沒有持股,是因為大多不看好所以轉成普通股後就賣出股票的緣故?還是有其他原因?
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董事長回覆:目前這些主管大多在過去七八年加入沒有參與到早期的員工認股權分配,公司發員工認股權是對員工的激勵,但是否認購轉換是這些 team member 自身的選擇,不過這倒是讓我想到這是否代表我們的團隊對於公司是否有信心,這件事確實非常重要。畢竟一定要我們的員工對公司有信心才能帶起公司的成長。我覺得可以從另外幾個角度來看,第一個我覺得我們的穩定度是非常高的,我們在一些 Key Position 的離職率相對是蠻低的;第二個我們從幾年前開始做內部的員工滿意度調查,這是一個蠻關鍵的指標,這部分的分數因為我們在推的一些科目、核心價值,隨著公司的成長而持續往上,這是更客觀的方式來看待這個問題。整體而言從我們的觀點,公司是很健康的,現在的經營團隊應該是對公司有信心。
 

5. 公司最近幾年分別在 109 年 Q2 加碼 2,110 張及 111 年 Q1 加碼 1,200 張台半股票,以目前台半的股價表現來看確實是選了不錯的時間點,但這些台半的股票都放在 OCI 項目,公司會趁現在台半股價表現不錯的時候作處分嗎?還是繼續看好打算長期持有?

此外,為何當初是把這些資金配置在買台半股票而不是實施庫藏股?畢竟這兩個時間點鼎翰的股價也都在相對低點。
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(上圖擷取自 Yahoo 奇摩股市)


董事長回覆:關於投資台半股票,整體而言公司除了一直用心在核心有機成長之外,也會持續去關注是否有併購其他好標的機會。在所提的這幾個時間點,我們是看到台半的投資價值性是高的,且我們的目標是長期的持有,基本上不會在短期進行處分。
 

6. 公司雖然可以被歸類為高價股,但本益比一直都偏低,若要說是所屬產業的特性,但同業科誠的本益比都比鼎翰高,身為台灣標籤列印機龍頭,這樣的情況公司難道沒有想要改善?個人推測可能的原因是公司 EPS 表現雖好,但股息配發比率偏低,是否有打算提高股息配發率?
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董事長回覆:關於配息率偏低的狀況,其實公司在整個營運當中持續會去找一些比較高成長的機會,雖然整個產業的成長率在 5~6%,但我們永遠會去找超越這個成長率的機會,這就代表我們的核心不管是在銷售渠道、研發方面會需要更多的資金去做更多的投資,比如待會會提到 MGN 波蘭的這次併購也需要更多的資金。所以公司的方向跟策略是希望能維持比較高比率的營運資金或投資資金,當看到有好的機會,有好的標的就可以很快做出投資決策,希望不管是在營業額跟獲利上可以多一些成長。

孝話補充:其實鼎翰過去也曾有頗高的股價表現,不過在併購 DLS 後因為標籤的營收比重佔比頗高,而標籤的毛利率與印表機本身的差距頗大,所以整體的毛利率就從過去破四成拉低到僅三成多,若往後這部分的業務再成長,也許毛利率表現會更低些,但整體的毛利其實是成長的,一個是面子一個是裡子,身為長期投資人當然希望兩個都要,但如果真得放棄其中一項,我還是寧願要實際獲利增長比較重要。

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7. 公司這次收購波蘭公司 MGN 對外揭露的訊息並不多,對比前兩次收購美國公司金額小了許多,不知此次收購的契機為何?預期會有多少效益?未來類似小規模的收購會持續進行還是比較傾向較大型公司的收購?
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董事長回覆:關於 MGN 併購,其實我們所屬的這個產業除了 printer 硬體之外,銷售常會是跟標籤在一起,硬體可能是三年到五年對客戶銷售一次,但標籤這一塊基本上是每個月、每天都會用到。所以標籤有非常強烈的 bundle 效果,可用一個 solution 的方式一起銷售。關於耗材有兩個屬性:第一,他非常重,所以這種產品不適合在單一地方去製造然後送往其他地方去,且耗材本身的毛利率就相對較低,所以需要在當地生產製造;第二,通常這類產品客戶需要的交期非常短,所以我們需要在每一個地區都要有獨立的耗材廠,這也是之所以除了在美國的 DLS 之外,我們做 MGN 這個併購,這是一個非常策略性的併購。

關於併購對象 size 的大小,我們其實不會特別去關注併購標的一定要怎樣的 size,主要是從策略性作為出發點,當初七八年前從 Printronix 上擴充美國市場,到現在美國跟歐洲在地的標籤廠,鼎翰除了有機成長,併購會持續是我們考慮的工具,讓公司可以更快的成長,至於大小的考慮層面相對比較低,策略性的出發點才是最重要的。

在回答完我的提問後,現場又有個股東也舉手發言,聽到有點熟悉的聲音讓我不覺回頭看了一下,發覺正是在過去多場股東會有幾面之緣的果蒼兄(錄音 38:07),果然專業投資法人的準備資料規格就是不一樣,開頭就「我這邊有一份資料給你們參考」,用以色列知名的學名藥大廠 Teva Pharmaceutical 舉例,建議鼎翰應該如何拓展業務跟營收規模。

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關於這部分其實我們在會後也有聽黃協理補充,他提到鼎翰在收購美國 Printronix 後原則上已經算是補齊了在這個領域所需要的產品線,儘管目前技術上他們自承與國際知名大廠相比還是有點差距,但他們認為這並非無法追上,正如董事長所提,且年報上也對此有些說明,這個產業的大咖一直以來都是透過併購的方式整合,因此未來鼎翰也會持續找尋合適的併購標的作為有機成長之外的另一個選項。不過他們未來將會比較側重於 DLS、MGN 這樣的標籤廠,或者是軟體平台整合型的廠商,實際生產硬體機型的同業將不會是他們的選項。

嚴格說來,我提問的那些問題所得到的回覆並不太令我滿意,但畢竟是第一次交手我也不想太咄咄逼人,未來應該還有機會再多瞭解。其實鼎翰的法說會內容還挺不錯的,最近一場的法說會特別由胡秋智協理講述關於產品面跟產業面的一些資訊讓我對這個產業也有更多的瞭解,法說會上陳總也有針對 RFID 標籤發表一些看法,結論是 RFID 標籤處於成長趨勢但相對傳統標籤的需求還是有很大的差異,鼎翰會持續在這部分投入研發確立產業領先者的地位。

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當初收購 MGN 的消息釋出,市場並沒有引起什麼漣漪這讓我有些意外(也許是因為併購金額不高的緣故),先前兩次的併購效益頗為顯著,讓我對於經營團隊併購以及後續整合的眼光跟能力頗欣賞,既然持續併購是未來要走的方向,接下來就看鼎翰會帶給我們怎樣的驚喜吧。

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