孝話一籮筐

振樺電 2012Q3 的毛利率有很顯著的改善，這點絕對是讓投資人感到放心的。讓人好奇的是去年第四季母公司跟合併毛利率的差異季變動，不知道是什麼原因造成的...

  

 營益率相對上一季也有很明顯的進步，尤其是合併營益率還創下過去一年來的新高，非常值得高興。

  

從前面毛利率跟營益率的季度變化圖表來看，不難發現一個特別的情況：合併毛利率比母公司的毛利率高一些，但是合併營益率卻比母公司的營益率遜色不少。從上圖就可以發現，在合併損益表中，營業費用細項裡的「推銷費用」以及「管理及總務費用」相對母公司部分所增加的幅度達一倍以上，但合併營收卻僅增加不到一成，顯然對振樺電來說，轉投資的子公司專門負責行銷，而母公司則是把重心放在研發與製造，分工合作各擅所長。

    

Q3 負債率從 Q2 的 48% 陡降到 37%，比對兩季負債明細部分，可以發現 Q2 高負債率的主因源於應付股利，這種週期性因應支付現金股利導致季度負債率猛然拉高的情況，應該算是 Cash cow 型的投資標特有的情況，完全不用擔心(沒增加太多反而才要擔心 ^^!)。

  

一般說來，發放高比例現金股息的公司，其資本支出通常不高，過去的振樺電的確符合這樣的特徵，但從上圖可以發現，最近兩年振樺電在固定資產的支出較往常有倍數的成長，在這個大環境詭譎的時局，敢逆勢擴大投資，勇氣可算不小，但這的確是拉大與財務狀況相對不佳的競爭對手彼此差距的良機，後續效益如何自然要持續追蹤。所幸購置固定資產的支出金額並沒有高得太過離譜，公司的自由現金流量還算OK，不需要太過擔心。

 

相對去年同期有 3 千多萬的匯兌利益，2012Q3 卻是 2 千多萬的匯兌損失，如此一來一往就是一筆不小的差異數目了(畢竟公司前三季也才賺 2.6 億)，可見公司今年前三季獲利還能比去年同期增加實屬不易。不過匯兌讓公司的獲利有這麼大的變動，公司難道沒考慮匯兌避險？上圖顯示去年同期公司有金融負債評價損失，今年卻沒有這部分的損益，令人感到納悶。

 

從上面的說明可以看出公司今年度的確沒有做匯兌避險的動作，而去年可是洋洋灑灑，單從最後的結果看來，這些避險的努力依舊讓公司當時出現 3 千多萬的匯兌收益，顯然"效果不彰"，也許正是如此，公司在今年度才會放棄從事任何避險的動作，不過今年新台幣兌美元匯率的起伏頗為明顯，沒有做匯兌避險還真有些遺憾。

 

振樺電的營收來源之中有一部份的比例來自於設備租賃，根據先前參加股東會認識的 Teddy 所透露，這「A 集團」應該是某大百貨公司(他當時是說新光三越)，從上圖來看，這樣的方式有在持續進行，而且租賃契約的內容是可以調高租金的，這樣的營運模式看來也是不錯~

 

不過在看資產負債表時，我倒是發現資產部分中「應收租賃款」竟然同時存在「流動資產」以及「其他資產」兩部分，這箇中原因不知為何，還請高人指點一下。

 

公司在稅務部分有享受到促產條例所給予的五年免稅，不過這優惠部分相對公司所得稅支出的比例並不算高，應該是不用擔心屆時優惠到期會對稅後獲利有太大衝擊。

  

轉投資的子公司大多是 100% 持股，紅色框框所標示的兩家子公司有點特別，特別之處以下會詳細說明。

    
在「權益法之長期股權投資」中，PBM 以及 PG 這兩家公司帳列金額竟然是「-」，意思是就會計上的認定，振樺電投資的這兩家公司已經賠得一文不值，但下面的文字敘述中又可以看出母公司持續跟這兩家公司有業務上的往來，直覺上看來這真的是很奇怪的一件事。

  

從轉投資的損益看來，持股近 100% 的公司( 北美的 PBM、德國的 PG、中國的 PIC )反而是公司的主要出血點，而合資公司( 印度的 PTIL ) 卻僅有小賠，這實在是有些匪夷所思。

  
在關係人往來的部分，PBM 這公司無論在銷貨、應收帳款都是最突出的一個，也就是說，即便 PBM 這公司在振樺電母公司的帳列金額已經是負值，但絲毫不影響母子公司間密切的合作關係。

  

從上圖就不難看出，美國市場對於振樺電在營收及獲利的貢獻度上有舉足輕重的地位，而美國市場正是 PBM 在負責，搭配前面提到振樺電與子公司的合作關係是研發製造與行銷分工的情況來看，與其說 PBM 或 PG 這些海外的據點是子公司，不如說是行銷單位在不同國家的分部，彼此之間倚賴度是極高的。另一方面，振樺電的產品走中高階的市場定位，這類產品在歐美國家銷售比較容易，但歐美國家因為社會福利制度相對完善，企業的營利事業所得稅率也比台灣高出許多，讓海外子公司帳面上維持虧損似乎也是一種節稅的技巧。

  

儘管合併報表的應收帳款以及存貨相對去年同期來看並沒出現異常，但是從上面兩張圖表可以看出，半年報時，PBM 以及 PG 在交易條件顯示各為 150 天以及 120 天，到了 Q3 時，卻變成「發票日起 180 天」，這樣的轉變在比對 2012/10/29 公司發佈的重大訊息公告裡面所陳述的原因「因應其帳款收付期間的落差,所發生短期資金缺口」，多少還是得擔心這樣的情況是否會往越來越糟的情況發展，而使得公司現金流量受到負面影響，這點應該得繼續保持高度關注。